梧桐理财研究：大热背后暗藏风险 县级政信类信托或遇滑铁卢

 2014年由于房地产市场整体风险显著上升，信托公司避险趋势加重，导致信托资金融入房地产行业急剧减少。中国信托行业在2014年第二季度管理的资产规模环比增长率只有6.4%， 是2012年第一季度以来最低值，而且信托管理资产规模首次在2014年6月出现了单月下滑。在这种市场状况下，地方政府基础建设类项目被认为相对于房地产类项目风险较低，信托资金又重新向政府平台公司倾斜。 

    县级政信类项目又重新获得了部分信托公司的青睐，部分原因是信托公司对较高行政级别地区政信类项目的争夺更趋激烈。此外，县级行政区域城镇化的持续发展，银行信贷的紧张，也使得县级政府开始通过影子银行渠道获取融资。

    对于县级政信类项目的风险，梧桐理财网通过“金字塔”模型进行评估。第一，由于行政追责通常是上溯两级，县级政府的行政级别是评估县级政信类项目的基础。就行政级别而言，直辖市所辖县其实相当于地级市，政府信用被视为较强，其次是副省级城市(如省会城市)的所辖县，再次是省-市-区（县）行政架构下的县级市。最后还有一种较为特殊的县级行政地区，例如直辖市某区所辖镇。 

    第二，在行政级别基础上，县级政府的财政实力对于评估县级政信类项目风险也非常重要。对于省-市-区（县）架构下的县级市，只有百强县的前十名如昆山、江阴等县级市才在评估时有加分。财政收入、一般预算收入和债务率都是考察的重要指标。如果是直辖市的区辖镇，其财政实力通常难以匹敌普通行政架构下的县级市。 

    第三，县级政府的诚信状况也会尽可能被梳理。除了对外融资履约记录、发债记录及评级外，政府的管治能力和依法行政水平也是考量的因素。我们较为看好东部沿海发达地区县级政府依法行政和诚信管治的能力。 

    第四，县级项目的担保方也日益多元，成为风险分析的要素。县级政信类项目担保最常见的形式是政府融资平台公司担保，此外“混合型“的担保方式也出现，即除了政府信用外，也有房地产公司（例如棚户区改造政信类项目或政府主导的安置房、保障房项目）或是工商企业担保。对于后者，如果是房产百强企业或是行业百强企业，在梧桐理财网的评价系统中会有加分作用。 

    当前县级政信类项目的增加，并不代表其绝对风险水平较往年有所降低，而是因为房地产业的不振和信托公司对地产项目的避险情绪浓厚。2014年7月社会融资总量（含信托业）仅增长2370亿，远低于6月的增量（1.97万亿），也大大低于业内预期值。由于县级政信类项目的整体风险在政信类项目中处于相对偏高的波段，而且地方政府债务积累整体上并没有得到逆向改变，在银行业和影子银行业整体惜贷、信托和资管产品风险事件连续爆发的背景下，我们对县级政信类项目持非常谨慎的态度。